兖煤澳洲收购联合煤炭历程

　　1　1月24日，兖州煤业发布公告称，其境外控股子公司兖煤澳洲拟以23.5亿美元（或24.5亿美元，视交易对价支付方式确定）收购联合煤炭100%股权。

　　2　6月9日，嘉能可对联合煤炭提出收购要约，并宣布高出兖煤澳洲1亿美元、出资25.5亿美元竞购联合煤炭，首付20.5亿美元，随后5年每年支付1亿美元。

　　3　6月20日，兖州煤业宣布：收购交易价格24.5亿美元保持不变，改变支付方式，交割日一次性支付24.5亿美元。兖州煤业控股股东兖矿集团签署财务保证函。

　　4　6月23日，周五18时，嘉能可第二次报价26.75亿美元。

　　5　6月27日7时，兖州煤业宣布：收购交易价格24.5亿美元一次性支付保持不变，在原来初始交易协议条款上约定矿权使用权费分成10年内总支付价款6.5亿美元不改变的大前提下，以“非或然矿业使用权费”形式分5年先支付共计2.4亿美元。

　　6　6月29日，力拓发布股东大会公告，以97.2%的股东赞成票批准把联合煤炭出售给兖煤澳洲。

　　7　7月27日，兖州煤业发布公告称，兖煤澳洲和嘉能可煤炭有限公司将成立HVO合营公司，煤炭持股比例为51%∶49%。

　　兖州煤业境外控股子公司兖煤澳洲公司收购力拓矿业集团子公司澳大利亚煤炭控股有限公司和猎人谷资源有限公司持有的联合煤炭工业有限公司（简称联合煤炭）一案，是今年1月24日以来国际煤炭和资本市场高度关注的焦点。

　　之所以引起如此高的关注，不仅仅因为这是中国最大的煤炭跨境生产商和全球最大的大宗商品贸易商的巅峰对决，还与嘉能可半路杀出有关。参与其中的投行人士表示，嘉能可靠收购兼并起家，在收购次数、规模和经验上，国内企业难以望其项背。双方的竞购不亚于一场情节跌宕起伏的“暗战”。

　　7月27日，兖州煤业发布公告，兖煤澳洲和嘉能可煤炭有限公司将成立HVO合营公司，持股比例为51%∶49%。HVO合营公司将由双方通过合资企业管理委员会共同控制，并由管理委员会任命的独立管理团队进行管理。

　　至此，历时6个多月的兖州煤业收购联合煤炭一案告一段落，兖州煤业与嘉能可也从对手转为携手。

　　兖州煤业欲收购联合煤炭

　　1月24日，兖州煤业发布公告称，其境外控股子公司兖煤澳洲拟以23.5亿美元（或24.5亿美元，视交易对价支付方式确定）收购力拓矿业集团子公司澳大利亚煤炭控股有限公司和猎人谷资源有限公司持有的联合煤炭100%股权。

　　联合煤炭是力拓集团目前唯一的动力煤资产。联合煤炭拥有猎人谷运营煤矿（HVO）67.6%的股权、索利山煤矿80.0%的股权以及沃克沃思煤矿55.6%的股权（简称MTW）。截至去年底，HVO和MTW两大矿区煤炭资源量合计43.6亿吨，煤炭储量合计12.41亿吨，且产品属优质低灰动力煤和半软焦煤。

　　从财务报表看，联合煤炭一直保持盈利，在2015年国际煤炭价格跌到低谷时，依然能保持税前利润2.19亿澳元的业绩。

　　兖煤澳洲目前为澳洲最大的独立煤炭上市公司，经过多次投资运作已拥有和管理9个生产矿井/区。

　　兖煤澳洲内部人士告诉记者，由于前期全部是通过高杠杆债务融资进行并购，过高的财务费用及美元贷款造成的汇兑账面浮亏，导致兖煤澳洲已连续4年非经常性亏损，股价一路下滑。2016年初，公司董事会确定了改变现状的战略部署。除了联合煤炭，兖煤澳洲还考察了多个项目，优中选优。

　　力拓首席执行官J-S Jacques在声明中表示：“这项收购对我们的股东而言具有重要价值，同时也与重塑我们的产品组合、确保资本最有效利用的战略一致。”

　　兖州煤业公告披露，本次收购完成后，兖煤澳洲将跃升为澳大利亚最大的独立煤炭生产商，其煤炭储量、产量将大幅度提升。同时，兖煤澳洲将成为对日本、韩国出口的重要煤炭公司，其资产负债结构将得到显著改善，市场形象、股价流动性和交易活跃度将得到显著提升，完全恢复兖煤澳洲在资本市场的独立融资能力。

　　据兖州煤业公告，此次交易有两种支付方案。一是兖煤澳洲可在协议签署后一个月内选择在交易完成后一次性向转让方支付23.5亿美元对价；二是交易完成后支付首期价款19.5亿美元，并在本次交易完成日后5年内每年支付1亿美元的迟延付款金，共计支付24.5亿美元。

　　“第二种方案，看似价格提高，折现值却一样，但会减缓买方的资金压力，毕竟交易额超过20亿美元是很大的数字。”兖州煤业董事会秘书靳庆彬说。

　　值得关注的是，这次交易以融资为前提。买卖协议约定，兖煤澳洲在可接受的期限内未能筹集足够资金用于支付买卖协议转让价款，则其可以终止买卖协议；兖煤澳洲需就本次交易交纳2350万美元的违约金。

　　买卖协议设有“排他性”条款：自买卖协议签署日至生效日期间，转让方不可签订且必须确保力拓或其任一成员不得签订与竞争性提议有关的协议，除非竞争性协议可能是一份更好的提议。根据条款，交易对手仍可接受更有吸引力的协议。

　　为什么会留出一个允许竞争者竞价的“活口”？对此，靳庆彬表示，兖煤澳洲在协议中“交割前终止”条款首先给自己留了后路：兖煤澳洲如果配股不成功，则可以终止协议。显然，双方上述的约定基本是出于对等的原则。

　　“董事会要对股东负责，要保证股东利益最大化。”投行人士表示，“双方签订的协议，已在很大程度上保护了这次交易，限制性协议是可以禁止董事会对外主动兜售，但无法阻止有人前来接触。”

　　没想到，这个“排他性”条款让嘉能可有了可乘之机。

　　半路杀出个嘉能可

　　6月9日，离力拓股东大会召开不到3周时间，国际巨头嘉能可突然对联合煤炭提出收购要约，并宣布高出兖煤澳洲1亿美元、出资25.5亿美元竞购联合煤炭，其中首付20.5亿美元，随后5年每年支付1亿美元。

　　嘉能可是全球最大的多元化自然资源公司之一，也是澳大利亚最大的煤炭生产商之一，在新南威尔士州及昆士兰州拥有13个采矿综合体，2016年动力煤和焦煤产量约9300万吨，其中新南威尔士州经营的11个煤矿产量约5400万吨。

　　嘉能可对猎人谷资产垂涎已久，因为猎人谷周围全是嘉能可的在产煤矿，若联合起来肯定会产生巨大的协同效应。早在力拓还没拿联合煤炭出来标售之前，嘉能可就和力拓谈过双方合资的事。

　　在力拓和兖州煤业买卖协议发布后，嘉能可感觉到期盼已久的机会到来。

　　6月9日，正值中共山东省第十届委员会第十六次全体会议召开，而在6月13日至6月17日接着要召开中共山东省第十一次代表大会。兖矿集团作为山东省国资委管辖的国有企业，涉及1亿美元的增资，必定要向省国资委、省政府层层报批。

　　嘉能可选中了这个时机，如意算盘打得很响：国企的审批链条长、前线项目人员授权少，兖州煤业不可能在有限时间内取得授权提价。

　　但嘉能可没想到的是，6月20日，兖州煤业针对嘉能可25.5亿美元的竞争报价作出第一次反击：已经选定的收购交易价格24.5亿美元确定保持不变，改变原来已经选定的“首付19.5亿美元，剩余5亿美元分期5年支付”的方式，声明交割日一次性支付24.5亿美元。

　　此外，兖州煤业控股股东兖矿集团签署了财务保证函，无条件且不可撤销地向卖方保证，若兖煤澳洲无法集资至少21亿美元，兖矿集团愿意使兖煤澳洲获得足够资金，确保完成买卖协议所需资金。根据财务保证函，兖矿集团（或其关联方）将存放1亿美元于卖方所指定的合格银行账户中作为保证金。

　　此方案获得力拓认可，兖州煤业还是联合煤炭的优先买家。此时，距力拓股东大会还有1周时间。

　　“其实交易在上市公司层面就能完成，根本不需要兖矿集团提供财务支持，但是兖矿集团提供财务支持，可以让交易更有保障，也让对方更有信心。”靳庆彬表示。

　　一击不中，嘉能可再出一击。

　　6月23日，周五18时，嘉能可第二次报价26.75亿美元。

　　嘉能可认为，这个时间点员工都下班了，后两天又是双休日，不可能做出迅速反应。但嘉能可没料到的是，兖州煤业6月27日7时作出第二次反击：收购交易价格24.5亿美元一次性支付保持不变，在原来初始交易协议条款上约定矿权使用权费分成10年内总支付价款6.5亿美元不改变的大前提下，以“非或然矿业使用权费”形式分5年先支付共计2.4亿美元。兖州煤业及时迅速的应对，让嘉能可措手不及。

　　坑还是托的干扰

　　在收购过程中，有观点认为，力拓将联合煤炭出售给兖煤澳洲可能是个坑，而嘉能可的搅局是力拓的托。对此，兖煤澳洲内部人士分析，入驻澳大利亚13年，兖煤澳洲对于力拓有一定的了解。“这其实是力拓整个战略调整的一部分，它的核心资产是铜和铁矿，剥离出售煤炭资产是其既定的战略，不仅出售联合煤炭，力拓还将出售另一块主焦煤资产”。

　　上述投行人士表示，煤炭价格达到每吨75美元的话，联合煤炭的利润情况将会非常好，每吨拿出2美元支付给力拓，共同享受超额收益。在这种情况下，这也算是交易设计上对交易对手的一点补偿，有利于推进交易。

　　另外，兖矿集团将保证金由1亿美元提高至2.25亿美元。很显然，相比于嘉能可不断提高竞价的财大气粗，兖州煤业在不改变主协议条款、不改变交易价款的大前提下，只是调整交割后兖煤澳洲个别条款的支付方式来追平竞争者的报价。

　　“作为大股东的兖矿集团，两次及时出具无条件且不可撤销的财务保证函，看似着墨不多，却非常明确地表现出坚强后盾的姿态，给力拓吃定心丸，给嘉能可以威慑。”投行人士说，“兖州煤业高效的组织和反应，以及与力拓一方的有效沟通，是这次收购中可圈可点之处。”

　　有媒体分析，兖州煤业如果想轻松成功竞购的话，只能在嘉能可没有财力竞购的时候，可惜兖州煤业错过了最好的时间窗口。

　　早在2013年，力拓就把这块资产挂牌出售。2014年，嘉能可有意参与购买，带了一批投资者和分析师去联合煤炭，表示两家合并后可以产生巨大的协同效应。奈何煤炭价格一路下跌，到2015年，嘉能可自己陷于有可能被银行提前抽贷的危机中，没有能力出价。2017年，大宗商品价格上涨，嘉能可经营环境改善，有能力单独出价竞购，于是上演了上述的“阻击战”。

　　兖煤澳洲内部人士认为，山东省改建国企投资运营公司，兖矿集团又是首批试点公司之一，兖矿董事会得到了对下属三级公司的投融资管理授权，才能快速决断二次击败嘉能可。

　　投行人士表示，这对中国国有企业到国际资本市场上去拼杀，影响深远。

　　力拓的核心诉求

　　6月29日，力拓发布股东大会公告，有97.2%的股东投赞成票，批准把联合煤炭出售给兖煤澳洲。至此，兖州煤业和嘉能可的争斗落下帷幕，兖州煤业胜出。

　　专业人士分析认为，兖州煤业两次险中取胜的法宝是“以不动报价而加权利金的方式间接提价”，而且一把加到26.9亿美元，比嘉能可还高出4000万美元。

　　这个报价比较巧：对力拓来说，这种报价方式让力拓实打实拿到了26.9亿美元，虽然并不是一次性支付，但这个报价超过了嘉能可，让力拓的管理层有充分的理由可以说服自己的股东；对于兖州煤业而言，可以说报价没加，只是增加了2.4亿美元权利金，这对于国内决策而言合规合法，压力小了很多。

　　力拓董事会接受了兖煤澳洲的方案，并向股东阐述其原因。力拓董事会于6月26日即股东大会召开的前一天，在力拓官网再次确认兖煤澳洲为联合煤炭的优先买家，并建议股东投票支持与兖煤澳洲的交易。

　　力拓董事会认为，兖煤澳洲的报价优势在于已获得所有监管机构的批准，或取得了豁免，更有可能完成交易。此外，兖煤澳洲可一次性支付交易价款24.5亿美元，以及加速支付总额为2.4亿美元的无条件担保资源使用费，兖矿集团提供高达21亿美元的财务保障，兖煤澳洲提出了优化的下行保护方案，包括2.25亿美元的单方终止合同费。

　　力拓董事会表示，预计与兖州煤业的交易在2017年第三季度完成，与嘉能可的交易则最早在2018年上半年完成，而嘉能可的修订条款中包含获得某些现金流的不确定性，因此兖煤澳洲的报价体现了更高的净现值。

　　业内人士表示，兖煤澳洲收购联合煤炭的关键在于抓住了力拓的核心诉求：剥离非核心资产、获取现金发展核心业务。

　　携手嘉能可实现共赢

　　7月27日，兖州煤业发布公告称，兖煤澳洲和嘉能可煤炭有限公司将成立HVO合营公司，煤炭持股比例为51%∶49%。HVO合营企业将由双方通过合资企业管理委员会共同控制，并由管理委员会任命的独立管理团队进行管理。

　　联合煤炭拥有HVO煤矿67.6%的股份，HVO剩下的32.4%股权为三菱持有。原本兖煤澳洲对联合煤炭的收购触发了对三菱持股的要约收购义务。5月，兖煤澳洲曾签订协议，以7.1亿美元收购三菱所持股权。因嘉能可的加入，现在这个收购计划有了非常大的变化。

　　原本要由兖煤澳洲收购的三菱所持HVO股权，转由嘉能可直接向三菱收购，在嘉能可收购三菱持有的32.4%股权后，兖煤澳洲会向嘉能可以4.29亿美元的交易对价转让其届时所拥有的HVO合资企业16.6%权益。这样就实现在HVO公司中，兖煤澳洲和嘉能可51%∶49%的股权比例。

　　消息一出，众皆哗然。

　　实际上，在完成对联合煤炭的收购后，兖煤澳洲就向世界发出了邀请，欢迎一起参与合作开发联合煤炭下属的猎人谷煤矿，合作的前提条件是必须接受三菱公司所持有的猎人谷煤矿32.4%股权。

　　“还有一家公司想参与合作，我们提出的条件是，除了三菱的股权，对方还需在此次兖煤澳洲融资中认购6亿美元至7亿美元。”靳庆彬说，由于对该公司了解不多，为了交易能顺利按照时间表进行，兖煤澳洲提出让对方在指定时间内将3亿美元定金打入指定账户，“可就在指定时间的前10分钟，对方公司回复无法达到提供定金的要求”。

　　就这样，兖州煤业与嘉能可最终握手。

　　靳庆彬解释，这样安排一方面减轻了兖煤澳洲的资金压力，另一方面还可节省交易费用，如果先买三菱所持股权再转卖给嘉能可，就要多交超过3900万美元的双重印花税。据悉，如果不与嘉能可合作，兖煤澳洲就需要34亿美元的融资规模。

　　“这等于是嘉能可愿意按股权比例，承担因其参与竞价让兖煤澳洲提高的收购价。”靳庆彬说，“是力拓挖坑？还是嘉能可当托？现在这些说法不攻自破。”

　　根据协议，兖煤澳洲将被任命为在中国、台湾、泰国和马来西亚负责HVO合资企业煤炭销售的独家市场代理，嘉能可将被任命为所有其他国家和地区负责HVO合资企业煤炭销售的独家市场代理。

　　双方合作还不止于此。嘉能可将以3亿美元参与兖煤澳洲的配股融资，必将起到强有力的引领和示范效应。兖煤澳洲计划融资25亿美元，大股东以10亿美元参与，又有嘉能可认购3亿美元，已解决超过一半的资金问题。嘉能可入股HVO后，可与其在附近的煤矿产生巨大的协同效应。

　　据靳庆彬介绍，嘉能可向兖煤澳洲承诺，在合作的前5年，通过共享基础设施、配煤、降低采购成本等运营管理，每年创造4000万美元经济协同效益。这部分效益将由双方按股权比例享有。此外，嘉能可在国际贸易中具有定价权，兖煤澳洲也可受益。

　　本次收购完成后，兖煤澳洲将拥有澳大利亚前十大煤矿中的三个。

　　记者了解到，兖煤澳洲收购联合煤炭所需的24.5亿美元中的10亿美元，由兖煤澳洲的大股东兖州煤业通过市场融资获得，目前已获得相关部门批复，剩余的14.5亿美元将通过兖煤澳洲在全球融资。